Erfolgreich mit System

Unter sehr vermögenden und professionellen Investoren ist Private Equity seit Jahrzehnten eine beliebte Anlageklasse. Internationale Family Offices investieren typischerweise rund ein Viertel ihres Portfolios in Private Equity, Stiftungen wie die der Universitäten Yale und Harvard sogar mehr. Private Equity erweitert das Anlageuniversum, kann ein Portfolio stabilisieren, seine Rendite erhöhen und es vor Inflation schützen. Vor allem ist Private Equity aber für seine außergewöhnlich hohen und stabilen Renditen bekannt. Was steckt dahinter und wie haben es Private-Equity-Manager geschafft, den globalen Aktienmarkt in der Vergangenheit so regelmäßig zu schlagen?
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Knapp sechs Prozentpunkte mehr Rendite pro Jahr

Im direkten Vergleich mit Aktien beweist Private Equity seit zwei Dekaden konsistent seine Stärke: In 16 der letzten 20 Jahre hat Private Equity eine höhere Rendite als globale Aktien erwirtschaftet. Während ein globales Aktienportfolio in dieser Zeit durchschnittlich etwa 8,7 Prozent pro Jahr erbrachte, erzielte Private Equity im Schnitt rund 14,5 Prozent pro Jahr. Das beste Viertel der Fonds lag bei 25 Prozent pro Jahr und mehr. In allen Fällen nach Kosten.

Private-Equity-Fonds erzielen deutlich höhere Renditen als Aktien
_{Nettowertentwicklung Private Equity und globales Aktienportfolio}

Vergleichsweise stabil auch in schwierigen Zeiten

Die Rendite von Private Equity war in der Vergangenheit nicht nur höher, sondern auch deutlich stabiler als die von Aktien. Private Equity investiert in private Unternehmen im globalen Mittelstand, und ist somit größtenteils von kurzfristigen Schwankungen an den öf­fent­lichen Märkten entkoppelt. Anders gesagt: Gerade in schwierigen Zeiten macht sich eine Beimischung von Private Equity bezahlt.

Marktkorrekturen hatten in der Vergangenheit einen deutlich geringeren Effekt auf Private Equity als auf börsennotierte Unternehmen. Auch die Erholung erfolgte wesentlich schneller. Ein Beispiel liefert die Finanzkrise von 2009: während globale Aktien in dieser Zeit na­he­zu die Hälfte ihres Wertes einbüßten, lag der maximale zwischenzeitliche Wertverlust von Private Equity bei nur knapp 30 Prozent. Bereits nach etwas mehr als drei Jahren hatte sich Private Equity wieder auf den Vorkrisenstand erholt. Bei globalen Aktien hingegen dauerte es deutlich länger als fünf Jahre. 

In Krisen verbucht Private Equity weniger Verluste und erholt sich schneller als Aktien

Ein vermeintlich einfaches Erfolgsrezept

Private Equity investiert in unternehmerische Wertschöpfung im globalen Mittelstand. Sein Erfolg erklärt sich einerseits aus einem riesigen, für Aktienanleger: innen unzugänglichem Anlageuniversum und andererseits aus Hebeln zur Wertschöpfung, die an der Börse nicht verfügbar sind.

• Ein riesiges Universum: Der öffentliche Kapitalmarkt deckt einen verschwindend geringen Teil der Realwirtschaft ab. In Deutschland sind nur 3 Prozent aller Unternehmen mit mehr als 50 Millionen Euro Jahresumsatz börsennotiert. Selbst in den USA sind 85 Pro­zent aller Unternehmen mit mehr als 100 Millionen US-Dollar Umsatz pro Jahr in privater Hand. Ähnlich ist es in fast allen großen Wirtschaften weltweit.
  
  Noch weniger bekannt ist: die Zahl der börsennotierten Unternehmen ist in vielen Län­dern rückläufig. In Europa sind heute rund 30 Prozent weniger Firmen als noch vor 15 Jahren börsennotiert, in den USA sogar 50 Prozent weniger. Dahinter steht einerseits, dass sich viele Unternehmen aufgrund der immer größer werdenden Kosten einer Bör­sen­no­tie­rung, aber auch aufgrund von Faktoren wie der kurzfristigen, quartalsweisen Men­ta­li­tät vieler Börsenanalysten für eine Rückkehr in den Privatbesitz entscheiden. An­de­rer­seits entschließen sich viele schnell wachsende und jüngere Unternehmen, länger oder gar für immer in privater Hand zu bleiben. Für viele etablierte Unternehmen im globalen Mit­tel­stand war das schon immer der bevorzugte Weg.
  
  In jedem Fall kommt Private Equity ins Spiel: große Privatisierungen wie die von Dell oder Burger King wurden und werden von Private Equity finanziert. Auch für viele alte und neue Mittelständler bietet Private Equity eine attraktive Alternative zur Finanzierung eines Eigentümerwechsels, beschleunigtem Wachstum oder einer internationalen Ex­pansion. Im Ergebnis greift Private Equity auf ein großes und größer werdendes Uni­ver­sum an attraktiven Unternehmen zu.
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• Ein einzigartiger Investmentansatz: Selbst Großanleger wie Pensionskassen halten meist nur sehr kleine Beteiligungen an börsennotierten Unternehmen. Im Ergebnis ist die Be­tei­li­gung passiv und die Einflussnahme auf Abstimmungen auf der Jah­res­haupt­ver­samm­lung limitiert.
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  Private Equity hingegen ist auf den Erwerb von kontrollierenden Beteiligungen fokussiert. Denn Private Equity hat das Ziel, den Wert seiner Beteiligungen über mehrere Jahre aktiv zu steigern und sie anschließend wieder zu verkaufen.  Dafür bringen Private-Equity-Fonds nicht nur Kapital, sondern auch Fachwissen und langjährige Erfahrung ein. Und deshalb müssen sie die Unternehmen in ihren Portfolios vollständig oder zumindest mehr­heitlich besitzen.
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  Während Aktienanleger: innen vereinfacht gesagt also darauf hoffen müssen, dass das Management den Wert eines börsennotierten Unternehmens steigert, arbeiten Private-Equity-Fonds – ähnlich wie klassische mittelständische Unternehmer: innen – daran, den Wert ihrer Beteiligungen aktiv zu erhöhen. Das tun sie in einem typischerweise fünf­stu­fi­gem Investment-Prozess.
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Ein Beispiel liefert die Finanzkrise von 2009. In dieser Zeit betrug der maximale Wertverlust von Private Equity knapp 30 Prozent, während ein globales Aktienportfolio nahezu 50 Prozent an Wert einbüßte. Gravierend fällt auch der Unterschied in der Erholungsdauer aus: So erfolgte die Erholung bei Private Equity 41 Prozent schneller als bei Aktien.

Wertschöpfungsprozess in Private Equity

Vielfältige Wertschöpfung

Über seine Laufzeit von typischerweise 10 bis 12 Jahren erwirbt ein typischer Private-Equity-Fonds etwa 10 bis 15 Beteiligungen mit dem Ziel, ihren Wert systematisch zu steigern. Möglichkeiten zur Wertschöpfung sind dabei nicht auf die Zeit, die ein Unternehmen im Portfolio des Fonds verbringt, limitiert. Auch vor dem Kauf und im Verkaufsprozess kann Private Equity aktiv Wert für seine Anleger: innen schaffen:

1. Deal-Sourcing: Das Anlageuniversum abseits der Börse ist riesig und wenig transparent. Private-Equity-Fonds investieren viel Zeit, interessante Unternehmen in attraktiven In­dus­trien zu identifizieren. Unterstützt von spezialisierten Research-Teams entwickeln sie einen Blick darauf, welche Industriezweige im Wirtschaftsumfeld der kommenden Jahre besonders vielversprechend sind. Dann verbringen sie oft Monate und Jahre, die besten Unternehmen, ihr Management und ihre Eigentümer in diesen Industrien kennenzulernen. Auch Nachfolgesituationen in relevanten Familienunternehmen verfolgen sie intensiv. Im Ergebnis erhalten sie privilegierte Einblicke und idealerweise exklusive Möglichkeiten zum Kauf, wenn die Zeit dafür gegeben ist.
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2. Due Diligence: Wenn sich die Gelegenheit zu einem Einstieg ergibt, führen Private-Equity-Fonds eine umfassende Prüfung der möglichen Beteiligung durch. Diese sog. „Due Diligence” geht weit über die Informationen hinaus, die Aktienleger: innen üblicherweise zugänglich sind, und stellt einen wichtigen Informationsvorteil von Private Equity dar. Finanzen, Vermögenswerte, Personal sowie rechtliche, ökologische und technologische Aspekte werden tiefgehend analysiert.
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   Wichtiger noch: die wichtigsten Hebel zur zukünftigen Weiterentwicklung werden in­ten­siv mit dem bestehenden Management und externen Experten aus dem Netzwerk der Fonds diskutiert. Egal, ob es um Kostenreduktionen, internationale Expansion oder die Pro­duktentwicklung geht: schon in dieser Phase entwickeln Private-Equity-Manager eine sog. „Investmentthese”, die einen klaren Fahrplan für die Zeit nach dem Kauf vorgibt.
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3. Kauf: Wenn die Due Diligence positiv ausfällt und die avisierte Beteiligung im In­vest­ment­komitee des Private-Equity-Fonds genehmigt wird, kommt es zum Kauf. Auch hier hat Private Equity strukturelle Vorteile: einerseits können Private-Equity-Fonds in der Ver­handlung mit den (noch) Eigentümern auf Mechanismen zur Interessenangleichung wie eine erfolgsabhängige Kaufpreiszahlung oder Absicherung gegen Risiken bestehen, die bei einem Aktienkauf unmöglich sind. Anderseits steht ihnen der Einsatz von Fremd­kapital, dem sog. „Leverage”, offen. Gerade bei der Übernahme von großen und reifen Un­ternehmen kann dies eine wichtige Rolle spielen:
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   Wenn ein Teil des Kaufpreises mit Fremdkapital finanziert wird, werden die auf­ge­nom­menen Schulden schrittweise aus den Erträgen des erworbenen Unternehmens getilgt und die Zinsen aus ihnen bezahlt. Beim Verkauf verbleibt deshalb meist nur noch ein Bruch­teil des ursprünglichen Darlehens. Alle darüber hinaus erzielten Verkaufserlöse flie­ßen an den Fonds und seine Anleger: innen. Wenn ein Fonds beim Kauf beispielsweise nur 70 Prozent des Kaufpreises aus eigenen Mitteln bezahlt hat, beim Verkauf aber bis zu 100 Prozent der Erlöse erhält, wirkt das Fremdkapital als zusätzlicher Hebel bei der Wertsteigerung. Vielen Privatanleger: innen ist dieser sog. „Leverage-Effekt“ von er­folg­reichen Immobilieninvestments bekannt.
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4. Wertsteigerung: Nach dem Kauf fokussiert sich Private Equity auf die aktive operative und strategische Weiterentwicklung des erworbenen Unternehmens.
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   Während der Hebeleffekt des Fremdkapitals in den frühen Jahren von Private Equity eine dominierende Rolle spielte, lässt sich der Großteil der Wertschöpfung heute auf operative Verbesserungen zurückführen. Eine Analyse der Unternehmensberatung Bain & Company unterstreicht diese Verschiebung: während 2014 noch rund 30 Prozent der Wert­schöp­fung aus dem Hebeleffekt kamen, waren es zuletzt nur noch 10 bis 15 Prozent. Genau an­ders­herum ist es bei der operativen Weiterentwicklung, die inzwischen über 70 Prozent der Wertschöpfung der besten Private-Equity-Fonds erklärt.
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   Wertschöpfung in Private Equity in der Vergangenheit und Heute

5. Private-Equity-Fonds haben spezielle Teams, die ausschließlich auf die Wei­ter­ent­wick­lung des Portfolios fokussiert sind. Sie bieten den erworbenen Unternehmen operative und strategische Unterstützung, übertragen Erkenntnisse aus vorherigen Investments und verstärken das Management über ihre Netzwerke. 
   
   Konkrete Maßnahmen zur Wertsteigerung hängen von den individuellen Umständen ab. Meist beinhalten sie eine Steigerung der operativen Effizienz und des Wachstumsprofils des Unternehmens, den Einsatz von digitalen Technologien und KI sowie eine Op­ti­mie­rung der Kapitaleffizienz. Auch Maßnahmen zur Verbesserung der Nachhaltigkeit spielen inzwischen eine sehr wichtige Rolle.
   
   Ein beliebter Ansatz zur Wertsteigerung ist die sog „Buy-and-Build“-Strategie. Hierbei werden zusätzlich zu dem ursprünglich erworbenen Unternehmen, dem sog. „Platt­form­un­­ternehmen“, weitere Unternehmen hinzugekauft, um schnelleres Wachstum und Sy­ner­gien zu erzielen. Ein bekanntes Beispiel ist der Kauf der britischen Drogerie- und Apo­the­ken­kette Alliance Boots durch KKR. Während der Beteiligung von KKR wurde die internationale Reichweite von Alliance Boots durch gezielte Zukäufe deutlich aus­ge­wei­tet. Das Unternehmen erzielte signifikantes Wachstum, steigerte seine Effizienz und konnte in neue Märkte expandieren. Nach erfolgreichem Abschluss der Maßnahmen über­nahm die zweitgrößte US-Apothekenkette Walgreens die Beteiligung für ein Vielfaches des von KKR gezahlten Unternehmenswerts. 

5. Verkauf: Private-Equity-Fonds schütten in der Regel keine Dividenden aus ihrem Portfolio aus, sondern der Erfolg einer Beteiligung entscheidet sich beim Verkauf. Erst dann er­hal­ten Anleger: innen den Großteil ihres eingesetzten Kapitals zurück und bekommen die er­zielten Wertsteigerungen ausgezahlt. Und erst nachdem Anleger: innen eine bestimmte Ren­dite erzielt haben, erhalten auch die Private-Equity-Manager ihre erfolgsabhängige Gewinnbeteiligung, den sog. „Carried Interest“.
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   Auch beim Verkauf hat Private Equity Vorteile gegenüber einem Aktieninvestment: weil ein typischer Private-Equity-Fonds eine generell 10- bis 12-jährige Laufzeit hat, kann er den Zeitpunkt und die Art und Weise des Verkaufs von einzelnen Portfoliounternehmen bestimmen und die optimalen Marktbedingungen für einen Ausstieg abwarten. Private-Equity-Fonds sind demnach nicht zu einem Abverkauf ihrer Beteiligungen in einem un­vor­teilhaften Marktumfeld gezwungen. Ähnlich wie beim Kauf werden sie auch beim Verkauf typischerweise von versierten Investmentbankern und Anwälten beraten, um eine op­ti­ma­le Transaktionsstruktur für den Fonds und seine Anleger: innen zu erreichen.

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Gewinn mit Sinn

Private Equity hat vielfältige Hebel zur Wertsteigerung, die der Anlageklasse historisch ho­he und stabile Renditen ermöglicht haben. Für große Vermögen ist es allein deshalb unerlässlich. Doch auch in anderer Hinsicht kann Private Equity einer kritischen Betrachtung standhalten:

Vor allem in ihrer Frühphase wurde der Private-Equity-Industrie nicht selten vorgeworfen, dass sie ihre hohe Rendite vor allem auf Kosten von Arbeitsplätzen erwirtschaftet und die langfristige Perspektive ihrer Beteiligungen zu oft außer Acht lässt. Inzwischen ist das ein deutlich veraltetes Bild: Die heute durch Private Equity erzielten Wertsteigerungen beruhen auf strategischen und operativen Verbesserungen, die auch nach dem Ausstieg eines Fonds erhalten bleiben. Für viele mittelständische Unternehmen ist Private Equity nicht allein eine Alternative zum öffentlichen Kapitalmarkt, sondern ein echter Treiber von Wachstum und Innovation.

Themen wie Nachhaltigkeit haben im Portfolio von Private Equity einen generell hohen Stellenwert – auch, weil sich Aspekte wie Energieeffizienz und verantwortungsvolles Verhalten langfristig positiv auf die Bewertung auswirken. Auch bei der Schaffung von Arbeitsplätzen spielt Private Equity inzwischen eine positive Rolle: In Europa arbeiten aktuell rund 5 Prozent aller Arbeitnehmer, also über zehn Millionen Menschen, in Unternehmen, die im Besitz von Private Equity sind. Im Jahr 2022 wuchs die Zahl der Arbeitsplätze in diesen Unternehmen rund 3,5-mal schneller als im europäischen Durchschnitt. Gute Arbeit mit den Portfoliounternehmen ist also nicht nur für Anleger: innen ein gutes Geschäft, sondern leistet auch einen positiven gesellschaftlichen Beitrag.